锌升至六金属风险首位：集中持仓与近月升水共振

今日速览▼锌 back 3.65%→3.32%▼铜 back 0.54%→0.22%▲铅 back -2.21%→-2.02%vs 昨日

§一

主要矛盾

今天必须知道的一件事THE MAIN TENSION

锌 ZN风险等级中集中度与近月结构共振

风险评分升至 49（前值 49），在册/注册仓单一月变化 +16.2%；cash–3M 走到 +138.2 $/t（3.32%），处于近 22 日高位。截至 M1 的累计 prompt OI 公共代理约为在册仓单的 9.2 倍，距 M1 还有 5 个交易日。Cash holdings 已有 50-80% 主体在场；但 50–80% 档受 LME lending guidance 约束，需按规则借出 tom-next，这会部分压住极端升水。因此当前是升高的交割结构风险，不是必然或无上限的 squeeze。

评分:49（前值 49）Cash–3M:+138.2 $/t · 近 22 日高位Cash 持仓:50–80% 档 · lending guidance 部分压制极端升水出口平衡:约 1,206 元/吨外 · 未确认打开

在册仓单（可交割）

85.8 kt

1 月 +16.2%

Cash–3M

+138.2 $/t

近 22 日高位 · 3.32%

距 M1（09-16）

5 个交易日

累计 OI 代理 31,395 手 ≈ 在册 9.2 倍

六金属风险地图

纵轴风险等级 · 横轴注销占比 · 气泡=M1累计OI公共代理÷在册仓单

锌：在册仓单 vs 总库存（kt）

在册仓单是可交割水位；总库存含注销仓单，间距显示摘牌后的缓冲。

LME 在册仓单LME 总库存（在册+注销）

锌 Cash–3M：趋势与加速度

实线为近月升水；虚线为相邻交易日变化，用来观察压力是否继续抬升或失速。

Cash–3M（$/t）日变化（$/t）

§二

本周边际驱动

过去五个交易日的边际变化WHAT CHANGED THIS WEEK

锌 ZN距出口平衡一步◆

-1,206 元/吨

窗口一开货源回流——天然刹车渐近

锡 SN注销占比跳升◆

13.2%→25.5%

+12.3pp,提货意愿上升的领先信号

铜 CUback 收敛⇄

+131.1→+32.7 $/t

近月压力边际缓和

铅 PBback 收敛⇄

-30.0→-38.0 $/t

近月压力边际缓和

§三

六金属风险温度

点击展开品种详情RISK HEAT — SIX METALS

评分热力 · 风险的积累与轮动低高

锌 ZNΔ1周 ▼

中

下一个候选

注销 25.7%C-3M +3.32%覆盖 9.2×集中 50-80%

锡 SNΔ1周 ▲

中

小盘敏感

注销 25.5%近38日第3高C-3M -0.62%覆盖 4.1×集中 40-50%

铜 CUΔ1周 ▼

中

仓单枯竭

注销 51.0%C-3M +0.22%覆盖 7.9×集中无

铝 ALΔ1周 ▼

低

被封顶的集中

注销 1.5%C-3M +0.13%覆盖 6.0×集中 30-40%

镍 NIΔ1周 ▲

低

宽松 · 窗口复核

注销 5.1%C-3M -0.86%近39日第2高覆盖 1.0×集中无

铅 PBΔ1周 ―

低

宽松

注销 10.1%C-3M -2.02%覆盖 1.6×集中无

§四

内外盘与跨市场

先确认数据,再判断缓释阀是否真的打开CROSS-MARKET & ARB WINDOWS

确认打开0 / 6仅采纳通过交叉验证的窗口

同日双时点覆盖5 / 6AM 验方向 · PM 作生产值

生产值异常0当前无陈旧或重大冲突

最接近平衡铅 PB +33±250 元/吨视作噪声区

进出口窗口矩阵

沪伦比值保留在轨道中;盈亏、窗口状态与数据质量分列显示

最新 PM 22:25 · 2026-09-09

品种与质量沪伦比值位置进口盈亏

铅 PB临界区

出口 5.70当前 8.50进口 8.48

+33元/吨 · 近平衡

镍 NI双时点验证

出口 5.65当前 7.64进口 7.69

-854元/吨 · 进口关闭

铜 CU双时点验证

出口 5.98当前 7.52进口 7.61

-1,318元/吨 · 进口关闭

铝 AL双时点验证

出口 5.50当前 7.31进口 8.25

-3,172元/吨 · 进口关闭

锌 ZN双时点验证

出口 6.54当前 6.83进口 7.91

-4,351元/吨 · 进口关闭

锡 SN单源待验

出口 6.01当前 7.66进口 7.88

-12,103元/吨 · 进口关闭

进口盈亏采用同一数据日最新 PM 主力合约,AM 校验方向。出口盈亏仍为 BW 模型估算,具体来源与参数不在外部版披露。

铜 · 进口盈亏(元/吨)

历史序列保留可比口径;末点采用同日最新 PM

-1,318元/吨

镍 · 进口盈亏(元/吨)

历史序列保留可比口径;末点采用同日最新 PM

-854元/吨

明细表 · LME / SHFE / COMEX 库存与进出口盈亏▾

品种	LME 库存	SHFE 库存*	COMEX 库存	SHFE 仓单	进口盈亏	出口盈亏估算	解读
锌 ZN	115.4 kt	148.7 kt (-5,008)	3.0 kt	92,382 (+785)	-4,351 双时点验证	-1,206 临界	距出口平衡约 1,206 元/吨:窗口一开,中国货源经东南亚回流海外市场
锡 SN	5.3 kt	6.5 kt (+118)	—	—	-12,103 单源待验	-89,667	同日 AM/PM 均为负,进口窗口确认关闭
铜 CU	237.7 kt	63.0 kt (-9,428)	767.3 kt	21,009 (-403)	-1,318 双时点验证	-22,848	LME 去库、COMEX 库存 767kt——库存错位延续;进口测算 -1,318 元/吨,窗口仍关闭
铝 AL	244.5 kt	364.7 kt (-26,796)	1.3 kt	215,319 (-1,858)	-3,172 双时点验证	-6,074	进口测算 -3,172 元/吨,窗口深闭;SHFE 库存 364.7kt,内外结构分化
镍 NI	271.0 kt	111.4 kt (-728)	—	98,651 (-528)	-854 双时点验证	-33,394	最新 PM 为负且 AM/PM 跨零,按临界区处理
铅 PB	385.1 kt	73.8 kt (+697)	1.4 kt	58,291 (+549)	+33 临界区	-5,298	进口盈亏在噪声区内,按临界而非有效打开处理

* SHFE 为周报口径(数据日 04-Sep-26);COMEX 铜为磅折吨直读;进口盈亏为同日最新 PM 主力合约,AM 作方向校验。

§五

分品种详情

点击任意品种展开 / 收起METAL BY METAL

锌 ZN风险等级中 lending guidance 注销 25.7%C-3M +138覆盖 9.2× ▼ 展开

back 全场最深(3.3%),库存与集中度同向收紧

收盘库存

115.4 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 +14.8%

注册仓单 on-warrant

85.8 kt

1月 +16.2%

注销占比

25.7%

1周 -4.3pp

Cash-3M

+138.2

back 3.32% · 1周 +139.3

场外库存 (T-3)

14.1 kt

低于在册仓单

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 31,395 手 ≈ 78.5 万吨,为在册仓单的 9.2 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

OCT26多

空

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

×1

Tom 明日交割

×1

Cash 现货

×1×1

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

≥50% 档主体在场 · lending guidance 生效集中度与库存端一旦同向,图景会快速变化。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点锌的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪50-80% 档的在档天数与迁移轨迹内部版

解锁内部版 →

锡 SN风险等级中注销 25.5%C-3M -339覆盖 4.1× ▼ 展开

绝对库存极薄(5.3 kt),结构对单一主体行为敏感

收盘库存

5.3 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 -3.0%

注册仓单 on-warrant

4.0 kt

1月 -21.4%近38日新低

注销占比

25.5%

1周 +12.3pp近38日第3高

Cash-3M

-339.2

contango 0.62% · 1周 -386.0

场外库存 (T-3)

1.4 kt

低于在册仓单

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 3,269 手 ≈ 1.6 万吨,为在册仓单的 4.1 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

OCT26多

空

111

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

×1

Tom 明日交割

×1

Cash 现货

×1

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

30-50% 档有主体登记处于升级观察区,集中度与注销动能决定方向。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点锡的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪40-50% 档的在档天数与迁移轨迹内部版

解锁内部版 →

铜 CU风险等级中注销 51.0%C-3M +33覆盖 7.9× ▼ 展开

「拿什么交割?」—— 截至 M1 的累计 OI 公共代理约为在册仓单的 8 倍,距 M1 5 个交易日

收盘库存

237.7 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 +1.7%

注册仓单 on-warrant

116.5 kt

1月 +23.6%

注销占比

51.0%

1周 -0.1pp

Cash-3M

+32.7

back 0.22% · 1周 +131.1

场外库存 (T-3)

118.6 kt

> 在册仓单 · 缓释项

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 36,994 手 ≈ 92.5 万吨,为在册仓单的 7.9 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

OCT26多

空

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

Tom 明日交割

Cash 现货

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

Holdings 报告无显著集中处于升级观察区,集中度与注销动能决定方向。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点铜的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪档位迁移轨迹与持续天数内部版

解锁内部版 →

铝 AL风险等级低注销 1.5%C-3M +4覆盖 6.0× ▼ 展开

集中度高但被 lending guidance 封顶,库存端宽松

收盘库存

244.5 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 -0.7%

注册仓单 on-warrant

240.8 kt

1月 -1.6%近39日新低

注销占比

1.5%

1周 -0.1pp

Cash-3M

+4.3

back 0.13% · 1周 -1.4

场外库存 (T-3)

95.1 kt

低于在册仓单

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 58,072 手 ≈ 145.2 万吨,为在册仓单的 6.0 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

OCT26多

空

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

×1

Tom 明日交割

×1

Cash 现货

×1

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

30-50% 档有主体登记各维度宽松,无近端观察项。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点铝的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪30-40% 档的在档天数与迁移轨迹内部版

解锁内部版 →

镍 NI风险等级低注销 5.1%C-3M -145覆盖 1.0× ▼ 展开

全面宽松;同日 AM/PM 跨零,进口窗口处于临界区

收盘库存

271.0 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 +0.8%

注册仓单 on-warrant

257.3 kt

1月 +0.5%

注销占比

5.1%

1周 +1.3pp

Cash-3M

-144.6

contango 0.86% · 1周 -165.4近39日第2高

场外库存 (T-3)

100.0 kt

低于在册仓单

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 44,932 手 ≈ 27.0 万吨,为在册仓单的 1.0 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

411

OCT26多

空

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

Tom 明日交割

Cash 现货

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

Holdings 报告无显著集中各维度宽松,无近端观察项。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点镍的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪档位迁移轨迹与持续天数内部版

解锁内部版 →

铅 PB风险等级低注销 10.1%C-3M -38覆盖 1.6× ▼ 展开

两端宽松

收盘库存

385.1 kt

+0.0k vs 前日 · 1周 -3.6%

注册仓单 on-warrant

346.1 kt

1月 -4.3%

注销占比

10.1%

1周 -1.0pp

Cash-3M

-38.0

contango 2.02% · 1周 -30.0

场外库存 (T-3)

56.7 kt

低于在册仓单

库存结构(近 1 月,日频)

堆叠 = 收盘库存

注册仓单 on-warrant注销仓单 cancelled

注销占比(近 1 月)

cancelled ÷ 收盘库存

Cash-3M 价差(近 1 月)

正值 = back;数据日 T-1

MOC 近端曲线(至 +3M) (09-07)

按 prompt 日逐点;下行 = back 结构

交割地平线 · Prompt OI vs 在册仓单水位(手) · BANDS OCR + Bloomberg (09-07)

全部 prompt 按真实日期排布;针越过红线 = 单日 OI 超过在册仓单手数当量;阴影 = M1 倒计时;↺ = 日变化不可用

截至 M1（2026-09-16）累计 prompt OI 公共代理 21,781 手 ≈ 54.5 万吨,为在册仓单的 1.6 倍。

期货持仓集中度 · Futures Banding (09-07 · Bloomberg)

档位标尺:占位段亮起,越右越集中

5-9%10-19%20-29%30-39%40%+

SEP26多

空

OCT26多

空

NOV26多

空

段内数字 = 该占比档位的主体数(数据日快照)。多头集中在越右侧的档位,近月结构的潜在推手越强。

仓单与现货持仓集中度 · Holdings 报告 (09-07)

距红线越近,越接近强制借出区

▲ 50% 强制借出线

30-40%40-50%50-80%80-90%90%+

Warrant 仓单

Tom 明日交割

Cash 现货

越过红线 = 触发 lending guidance 强制借出义务(50-80% 档 ≤0.5%×现货/日;80-90% ≤0.25%;90%+ 平水)。

Holdings 报告无显著集中各维度宽松,无近端观察项。以上为市场结构观察,不构成投资建议。

内部版章节

交易台观点铅的当日一线判断与风险提示内部版

评分分解与观察触发线综合评分的五维构成与升降水位内部版

档位逐日追踪档位迁移轨迹与持续天数内部版

解锁内部版 →

§六

口径与方法论

METHODOLOGY & DATA NOTES

风险评分(0-100,规则型)

评分由集中度、M1 累计 OI 公共代理、动能与结构确认等五个维度按固定规则加总,全部规则化、可回溯。维度定义、权重与触发水位为内部版内容;外部版仅展示风险级别(低/中/高/极高)与变动方向。

LME Tom-Next Lending Rules

持仓占比*	tom-next 最高借出升水
50–79.99%	前日现货价 × 0.5%
80–89.99%	前日现货价 × 0.25%
90–100%	平水

* 仓单+Tom+Cash 合计 ÷ 全部有效仓单。没有 ≥50% 主体的紧张没有这层价差上限。

LME Front Month Lending Rules（2026-03-17 生效）

累计现货期货头寸 / Total Available Stock	M1 最高借出升水
50–79.99%	前一 M1 官方收盘价 × 3%
80–89.99%	× 1.5%
90–100%	平水

LME Notice 26/049。官方比率需要会员/客户累计净头寸与 Total Available Stock；公开数据无法复原。本报告的“全市场 prompt OI 至 M1 ÷ 在册仓单”只是保守公共代理，不是官方规则比率或违规判定。

数据链条与滞后

每日 06:30 SGT 归档；按实测发布延迟预留 75 分钟，19:30 SGT 启动刷新（冬令时由发布守卫延后至 20:15），未齐则每 15 分钟重试至 23:30。Banding、Holdings 与 OI 使用各自报告标注的数据日并独立校验；库存/价格 T-1；off-warrant 为 T-3 自愿申报、下限估计。

数据质量

本期哨兵:OI 缺行回补 0 项、Banding 低置信行 1 项、曲线异常剔除 2 项、库存行校验失败剔除 1 项——缺行按前日快照回补并在图中以虚线标示,不可信数值直接剔除并标 ⚠;库存行若出现「在册+注销≠总库存」等内部矛盾,判定为上游 OCR 列错位,该交易日整行不参与计算。

免责声明

本报告为市场结构研究,仅供参考,不构成任何投资建议、要约或招揽;据此操作,风险自负。内容基于 LME 官方发布数据(T+2 滞后)整理,不含任何实时行情;对数据的准确性、完整性与时效性不作任何保证。

版权与转发限制

内部版 INTERNAL · 公开版之外,每日还包含

交易台观点

六个品种的当日一线判断与风险提示,随行情演进逐日更新

策略参考 PLAYBOOK

方向 / 结构 / 执行与风控的完整参考框架,按风险分层

评分分解与触发线

0-100 评分的五维拆解,附观察触发水位与升降依据

档位逐日追踪

Banding / Holdings 档位迁移的逐日轨迹与持续天数

数据哨兵明细

OCR 修复、异常值与口径备注全量透明,可回溯审计

解锁内部版

扫码添加微信小助手「布旺旺」订阅;内部版每日随邮件以 PDF 分发。也可关注公众号「杨格知否」。

微信小助手 · 布旺旺

BW Research · metalsgowhere.com

Metals Go Where2026-09-09

主要矛盾